清流｜“赌徒”信中利：资金腾挪 债务逾期或波及多家上市公司,“被迫”IPO的阿尔特：国内汽车设计创业板第一股的隐忧

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• 1、清流｜“赌徒”信中利：资金腾挪 债务逾期或波及多家上市公司
• 2、清流｜“赌徒”信中利：资金腾挪 债务逾期或波及多家上市公司
• 3、“被迫”IPO的阿尔特：国内汽车设计创业板第一股的隐忧
• 4、“被迫”IPO的阿尔特：国内汽车设计创业板第一股的隐忧

问题1：清流｜“赌徒”信中利：资金腾挪 债务逾期或波及多家上市公司

优质回答 出品|清流工作室

作者|刘培 主编|赵妍

爆料邮箱

stoolpigeon@service.netease.com

2020年4月，老牌投资机构信中利（833858.OC）董事长汪潮涌，正像吊炉里烤的烧饼———来回被翻，双面受炙。

汪潮涌和夫人李亦非，曾被视为投资界的“金童玉女”。汪潮涌更是因为15岁考上华中 科技 大学，19岁成为清华大学经管院研究生，20岁赴美留学，22岁开始在华尔街履职，被媒体誉为“华尔街神童”。论外在风光，华中 科技 大学的校友圈几乎无人出其右，汪潮涌还担任欧美同学会海归创投联盟创始理事长，积极推动海外人才回国创业。

但此时的汪潮涌，只有焦头烂额。迫在眉睫的是，中小股东借助信中利入股粉丝网的数千万资金，他承诺回购，却已经逾期1个月；他还要偿还成都哆可梦创始人寇汉及其关联方的数千万借款资金。

他不得不向昔日的合作伙伴求助。他想到了北京一家集团的老叶。信中利于2015年曾参投老叶名下子公司，他们私下签订了回购协议。

他哀求老叶，能否先回购部分资金？

老叶自身也是苦主，资金焦灼，爱莫能助。3个月后，汪潮涌发来了自己以及信中利关联公司作为被告纠纷信息，再次求助。“先回购500万？”、“300万？”

他等到的是“老叶”的沉默不语。

此时的汪潮涌体味到了身为债主和借债人双重身份失控后的焦虑。

汪潮涌的光环之下，是与其履历颇为抵牾的“不光彩”行为。网易清流工作室独家获悉，信中利2016年控股惠程 科技 后，试图借助河北一家投资机构——中冀投资股份有限公司（下称“中冀投资”）的6亿资金，做大资产估值，再转手出售给上市公司，掏空上市公司资产。而2020年，这笔6亿本金的债权逾期，或波及到另一家河北地产公司荣盛发展(002146.SZ)和养元饮品（603156.SH）的股权投资收益。

信中利，由汪潮涌夫妇实际控制，持股63.59%。2015年10月，信中利挂牌新三板，半年后，高杠杆控股一家A股上市公司。这一时被市场解读为信中利效仿九鼎集团曲线上市。

2016年5月，汪潮涌夫妇斥资16.5亿元的现金高溢价收购壳公司惠程 科技 。16.5亿的收购资金中，其中12亿为信中利通过招商财富资产管理有限公司（下称“招商财富”）的资管计划融资而来的，3.15亿元由信中利向北京恒宇天泽投资管理有限公司以12%的利率借过来的。

这也意味着，为控股上市公司，汪潮涌夫妇不惜较高资金成本融资，用1亿左右资金撬动了16亿的杠杆资金。

当时正值九鼎借壳上市中江地产实现资产暴增，但遭遇证监会问询的敏感时期，为严格防止股权投资机构变相实现借壳上市，2016年9月，证监会为此修改《上市公司重大资产重组管理办法》（下称“管理办法”）中的细则，增加“借壳上市”的触发条件，其中财务条件在资产总额的基础上，补充规定了营业收入、净利润、资产净额、发行股份、主营业务等多项条件，触发上述任一条件，即视为触发“借壳上市”的财务条件。

这意味着信中利效仿九鼎借壳上市的模式，已经行不通。

管理办法不仅严查了借壳上市的入口，随后更明确指向打击定增套利行为，针对 游戏 、VR、影视、互联网金融等轻资产的跨界并购监管审核趋严。

但信中利偏要“逆风而行”。信中利控股惠程 科技 后，高溢价收购就是网络 游戏 资产。而其中最大一笔收购即为对成都哆可梦网络 科技 股份有限公司（下称“哆可梦”）100%股权收购，后者价格高达17.8亿元。

为规避政策审查风险，信中利再次通过外借的杠杆资金，全现金支付收购。信中利分两步，先是利用其和惠程 科技 组成的并购基金收购一部分股权；然后再利用上市公司收购其余股权。

2017年12月，惠程 科技 在以13.8亿元现金收购哆可梦其余77.57%股权。惠程 科技 借助中航信托的资管计划融资不超过8.3亿元资金，占到收购资金的60%。

借助高杠杆资金，信中利不仅控股了惠程 科技 ，还收购了哆可梦100%股权。这对控股股东信中利的现金流考验极大。

然而监管环境收紧之下，赌徒信中利，控股惠程 科技 后失去了二级市场融资的几乎所有通道。控股惠程 科技 快5年，惠程 科技 既没有通过配股、增发、可转换公司债券等方式募集资现金缓解资金压力，而惠程 科技 股价的持续低迷也未能帮助控股股东融到较高资金。

惠程 科技 的现金流压力很大。惠程 科技 公告称，截至2020年3月31日，短期借款余额与一年内到期的长期借款分别为4.07亿元与1.68亿元，公司未来还款压力较大。

信中利现金流更紧张。2020年信中利半年报披露，信中利一年内到期的负债，包括短期借款、应付票据、其他应付款等，高达16.4亿元。而于此同时，信中利账面上的货币现金及现金等价物仅仅2亿元。

财新网报道，汪潮涌已经考虑将信中利出售，接盘方四川发展（控股）有限责任公司已于今年9月完成尽调，具体收购方案尚未确定。

汪潮涌，游走在新三板挂牌公司信中利和惠程 科技 之间，其中借助信中利和惠程 科技 成立并购基金，投资多个项目，然后左右手倒腾，回旋资金压力。

其中最大一笔倒腾是围绕信中利与中冀投资之间关于哆可梦股权22.43%的交易展开的。哆可梦股权22.43%的股权，在 游戏 行业普遍收入增速下滑的过程中，交易估值从4亿上涨到6亿元，最后上涨为8亿元。

通过“明股实债”的形式，信中利将上述资产意欲再装入惠程 科技 ，最终将资产泡沫转嫁给二级市场的普通投资人。

哆可梦股权22.43%的股权，最初是2016年12月，赞信并购基金以4亿元现金收购的，哆可梦当时估值17.8亿元。

因为赞信基金为惠程 科技 的关联方，出于谨慎原则。2017年12月，惠程 科技 现金13.8亿元收购哆可梦其余77.57%股权之前，并购基金将其手上的哆可梦22.43%的股权转让给中冀投资。

中冀投资于2016年8月成立，由河北省工商联牵头搭建、河北省九家民营企业联合创立的一家股份有限公司。

网易清流工作室从接近交易人士处获悉，中冀投资受让股权，实际上中冀投资向信中利和汪潮涌提供6亿左右借贷资金，年化利息为17%—18%，期限2年。信中利及汪潮涌签署回购协议。

上述说法也在2年后得到佐证。2020年3月，中冀投资将其持有的哆可梦5%股份作价1.94亿元转让给中航信托。4月，惠程 科技 称，拟以不超过4.32 亿元的自有资金（含自筹资金）收购中冀投资持有的哆可梦的12%股权。

据此推断，中冀投资持股的哆可梦22.43%股权的估值，高达8亿。这一估值正好相当于2年前中冀投资受让哆可梦22.43%股权的6亿元本金和2年利息。

该人士称，这相当于信中利借助中冀投资明股实债的资金，做大了资产估值，惠程 科技 变身为信中利做高估值的最终买单者。

中冀投资尽管借助中航信托得以套现部分股权，但是拟转让给惠程 科技 的12%的股份，经历半年有效期仍未达成实质性协议。2020年10月，惠程 科技 称，将延长本次股权收购事项有效期6个月。

上述协议的最终获得还需要获得惠程 科技 的董事会、股东大会审议通过，或许还要面对监管机构的审核。

惠程 科技 公告称，若在本意向协议签订6个月内，交易双方未能就本意向书所列收购事宜达成实质性协议，或未获得受让方董事会、股东大会审议通过，或未通过监管机构审核通过（如需），则本意向协议自动终止。

中冀投资手上至今仍持有哆可梦17.18%股权。这意味着当初放贷的资金已经逾期1年，收回期限依然未定。

中冀投资的这笔债权投资，也间接影响到它的前两大股东——河北荣盛发展和养元饮品（603156.SH）的长期股权投资收益回报。

中冀投资是由河北一家地产上市公司荣盛发展牵头，联合8家河北民营企业，发起成立的。第一大股东荣盛发展，持股46%；第二大股东为养元饮品，持股20%；河北东华控股集团有限公司持股6%；蓝池集团有限公司持股4%。

中冀投资的董事会里，7名董事，有两名为荣盛发展，董事长耿建明同时也是荣盛发展的董事长。

中冀投资的投资实际上主要也是由荣盛发展出资。荣盛发展，2020年3月，在投资者关系平台上回复投资者时称，在投资者关系平台上，截至2019年6月30日，公司对中冀投资公司认缴注册资本46亿元，实缴注册资本16.5亿元。

网易清流工作室获悉，2017年11月，中冀投资收购哆可梦股权，在中冀投资新任总裁文远华的主导下完成的，这笔交易的细节在内部颇为神秘。这笔交易当时曾遭遇其他高管反对，但最终在某位股东代表不了解细节的情况下，给拍板通过了。

公开信息显示，文远华在2016年8月，卸任天津银行行长后，2017年11月来到中冀投资担任总经理。这意味着，文远华来到中冀投资后不久，便促成了上述交易。

汪潮涌在过去的5年的时间里，通过令人眼花缭乱的资本运作给信中利制造了一份资产拼图。

多位投行人士告诉网易清流工作室，近几年，投资圈鲜少听到汪潮涌在资本圈的优秀案例。对于汪潮涌频繁活跃在论坛以及在公共舆论中的名声，一位与汪潮涌同在华中 科技 大学毕业的校友评价称，“浪得虚名”。

对于股权投资机构来说，所投项目成功IPO，是斩获财富盛宴的顶级形式，这往往意味着数十倍甚至上百倍的收益回报。信中利作为老牌的股权投资机构，近几年投资的项目在业内诸多人士看来，“没有拿得出手的响亮项目”。

信中利公告称，2019年，旗下所投基金项目，投资的朗进 科技 （300594.SZ）成功上市，家居零售公司居然之家(000785.SZ)借壳上市；2020年3月，信中利投资的 汽车 公司“阿尔特”(300825.SZ)登陆创业板，还有3家公司过会。

上述项目除了朗进 科技 ，信中利为上市前的前十股东，其余皆为跟投，投资比例甚至不到0.1%。居然之家借壳上市前，几乎雨露均沾了国内一二线投资机构。

即便如此，信中利上市退出项目比例，和几乎同时成立的老牌投资机构相比，依然极低。晚成立一年的达晨创投，累计管理基金规模在300亿，2019年，其过会企业达13家。

基金业绩可通过公开数据直观反映出来。信中利分为自有资金投资和募集资金投资，无论是自有资金还是募集资金，收入表现投资收益，而私募股权投资基金管理业务的收益主要来自于基金管理费和超额业绩报酬。

2019年，信中利公布的基金管理业务收入和投资收益和公允价值变动收益都在下滑。其中管理费收入下滑4%；投资收益和公允价值变动收益项下滑73%。2020年上半年，信中利投资收益继续下滑，仅为1119万元，同比下降三分之一，公允价值变动收益为1.1亿元，继续下滑58%。

以信中利旗下的共青城信中利宝信投资合伙企业（有限合伙）（下称“信中利宝信”）为例，2018年5月-2019年3月，通过二级市场增持信中利控股的惠程 科技 的10959万份股票，占比13.46%，成为第一大单一股东。

信中利宝信增持时，惠程 科技 的股价在11元/股左右，1年后股价大幅跌落。2020年二季度开始，信中利宝信主要通过大宗交易，以7-8元/股的价格相继转让给关联方。

据此推算，此单投资收益损失就可高达26-36%。

刘培是清流工作室高级作者，常驻北京。

问题2：清流｜“赌徒”信中利：资金腾挪 债务逾期或波及多家上市公司

优质回答 出品|清流工作室

作者|刘培 主编|赵妍

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stoolpigeon@service.netease.com

2020年4月，老牌投资机构信中利（833858.OC）董事长汪潮涌，正像吊炉里烤的烧饼———来回被翻，双面受炙。

汪潮涌和夫人李亦非，曾被视为投资界的“金童玉女”。汪潮涌更是因为15岁考上华中 科技 大学，19岁成为清华大学经管院研究生，20岁赴美留学，22岁开始在华尔街履职，被媒体誉为“华尔街神童”。论外在风光，华中 科技 大学的校友圈几乎无人出其右，汪潮涌还担任欧美同学会海归创投联盟创始理事长，积极推动海外人才回国创业。

但此时的汪潮涌，只有焦头烂额。迫在眉睫的是，中小股东借助信中利入股粉丝网的数千万资金，他承诺回购，却已经逾期1个月；他还要偿还成都哆可梦创始人寇汉及其关联方的数千万借款资金。

他不得不向昔日的合作伙伴求助。他想到了北京一家集团的老叶。信中利于2015年曾参投老叶名下子公司，他们私下签订了回购协议。

他哀求老叶，能否先回购部分资金？

老叶自身也是苦主，资金焦灼，爱莫能助。3个月后，汪潮涌发来了自己以及信中利关联公司作为被告纠纷信息，再次求助。“先回购500万？”、“300万？”

他等到的是“老叶”的沉默不语。

此时的汪潮涌体味到了身为债主和借债人双重身份失控后的焦虑。

汪潮涌的光环之下，是与其履历颇为抵牾的“不光彩”行为。网易清流工作室独家获悉，信中利2016年控股惠程 科技 后，试图借助河北一家投资机构——中冀投资股份有限公司（下称“中冀投资”）的6亿资金，做大资产估值，再转手出售给上市公司，掏空上市公司资产。而2020年，这笔6亿本金的债权逾期，或波及到另一家河北地产公司荣盛发展(002146.SZ)和养元饮品（603156.SH）的股权投资收益。

信中利，由汪潮涌夫妇实际控制，持股63.59%。2015年10月，信中利挂牌新三板，半年后，高杠杆控股一家A股上市公司。这一时被市场解读为信中利效仿九鼎集团曲线上市。

2016年5月，汪潮涌夫妇斥资16.5亿元的现金高溢价收购壳公司惠程 科技 。16.5亿的收购资金中，其中12亿为信中利通过招商财富资产管理有限公司（下称“招商财富”）的资管计划融资而来的，3.15亿元由信中利向北京恒宇天泽投资管理有限公司以12%的利率借过来的。

这也意味着，为控股上市公司，汪潮涌夫妇不惜较高资金成本融资，用1亿左右资金撬动了16亿的杠杆资金。

当时正值九鼎借壳上市中江地产实现资产暴增，但遭遇证监会问询的敏感时期，为严格防止股权投资机构变相实现借壳上市，2016年9月，证监会为此修改《上市公司重大资产重组管理办法》（下称“管理办法”）中的细则，增加“借壳上市”的触发条件，其中财务条件在资产总额的基础上，补充规定了营业收入、净利润、资产净额、发行股份、主营业务等多项条件，触发上述任一条件，即视为触发“借壳上市”的财务条件。

这意味着信中利效仿九鼎借壳上市的模式，已经行不通。

管理办法不仅严查了借壳上市的入口，随后更明确指向打击定增套利行为，针对 游戏 、VR、影视、互联网金融等轻资产的跨界并购监管审核趋严。

但信中利偏要“逆风而行”。信中利控股惠程 科技 后，高溢价收购就是网络 游戏 资产。而其中最大一笔收购即为对成都哆可梦网络 科技 股份有限公司（下称“哆可梦”）100%股权收购，后者价格高达17.8亿元。

为规避政策审查风险，信中利再次通过外借的杠杆资金，全现金支付收购。信中利分两步，先是利用其和惠程 科技 组成的并购基金收购一部分股权；然后再利用上市公司收购其余股权。

2017年12月，惠程 科技 在以13.8亿元现金收购哆可梦其余77.57%股权。惠程 科技 借助中航信托的资管计划融资不超过8.3亿元资金，占到收购资金的60%。

借助高杠杆资金，信中利不仅控股了惠程 科技 ，还收购了哆可梦100%股权。这对控股股东信中利的现金流考验极大。

然而监管环境收紧之下，赌徒信中利，控股惠程 科技 后失去了二级市场融资的几乎所有通道。控股惠程 科技 快5年，惠程 科技 既没有通过配股、增发、可转换公司债券等方式募集资现金缓解资金压力，而惠程 科技 股价的持续低迷也未能帮助控股股东融到较高资金。

惠程 科技 的现金流压力很大。惠程 科技 公告称，截至2020年3月31日，短期借款余额与一年内到期的长期借款分别为4.07亿元与1.68亿元，公司未来还款压力较大。

信中利现金流更紧张。2020年信中利半年报披露，信中利一年内到期的负债，包括短期借款、应付票据、其他应付款等，高达16.4亿元。而于此同时，信中利账面上的货币现金及现金等价物仅仅2亿元。

财新网报道，汪潮涌已经考虑将信中利出售，接盘方四川发展（控股）有限责任公司已于今年9月完成尽调，具体收购方案尚未确定。

汪潮涌，游走在新三板挂牌公司信中利和惠程 科技 之间，其中借助信中利和惠程 科技 成立并购基金，投资多个项目，然后左右手倒腾，回旋资金压力。

其中最大一笔倒腾是围绕信中利与中冀投资之间关于哆可梦股权22.43%的交易展开的。哆可梦股权22.43%的股权，在 游戏 行业普遍收入增速下滑的过程中，交易估值从4亿上涨到6亿元，最后上涨为8亿元。

通过“明股实债”的形式，信中利将上述资产意欲再装入惠程 科技 ，最终将资产泡沫转嫁给二级市场的普通投资人。

哆可梦股权22.43%的股权，最初是2016年12月，赞信并购基金以4亿元现金收购的，哆可梦当时估值17.8亿元。

因为赞信基金为惠程 科技 的关联方，出于谨慎原则。2017年12月，惠程 科技 现金13.8亿元收购哆可梦其余77.57%股权之前，并购基金将其手上的哆可梦22.43%的股权转让给中冀投资。

中冀投资于2016年8月成立，由河北省工商联牵头搭建、河北省九家民营企业联合创立的一家股份有限公司。

网易清流工作室从接近交易人士处获悉，中冀投资受让股权，实际上中冀投资向信中利和汪潮涌提供6亿左右借贷资金，年化利息为17%—18%，期限2年。信中利及汪潮涌签署回购协议。

上述说法也在2年后得到佐证。2020年3月，中冀投资将其持有的哆可梦5%股份作价1.94亿元转让给中航信托。4月，惠程 科技 称，拟以不超过4.32 亿元的自有资金（含自筹资金）收购中冀投资持有的哆可梦的12%股权。

据此推断，中冀投资持股的哆可梦22.43%股权的估值，高达8亿。这一估值正好相当于2年前中冀投资受让哆可梦22.43%股权的6亿元本金和2年利息。

该人士称，这相当于信中利借助中冀投资明股实债的资金，做大了资产估值，惠程 科技 变身为信中利做高估值的最终买单者。

中冀投资尽管借助中航信托得以套现部分股权，但是拟转让给惠程 科技 的12%的股份，经历半年有效期仍未达成实质性协议。2020年10月，惠程 科技 称，将延长本次股权收购事项有效期6个月。

上述协议的最终获得还需要获得惠程 科技 的董事会、股东大会审议通过，或许还要面对监管机构的审核。

惠程 科技 公告称，若在本意向协议签订6个月内，交易双方未能就本意向书所列收购事宜达成实质性协议，或未获得受让方董事会、股东大会审议通过，或未通过监管机构审核通过（如需），则本意向协议自动终止。

中冀投资手上至今仍持有哆可梦17.18%股权。这意味着当初放贷的资金已经逾期1年，收回期限依然未定。

中冀投资的这笔债权投资，也间接影响到它的前两大股东——河北荣盛发展和养元饮品（603156.SH）的长期股权投资收益回报。

中冀投资是由河北一家地产上市公司荣盛发展牵头，联合8家河北民营企业，发起成立的。第一大股东荣盛发展，持股46%；第二大股东为养元饮品，持股20%；河北东华控股集团有限公司持股6%；蓝池集团有限公司持股4%。

中冀投资的董事会里，7名董事，有两名为荣盛发展，董事长耿建明同时也是荣盛发展的董事长。

中冀投资的投资实际上主要也是由荣盛发展出资。荣盛发展，2020年3月，在投资者关系平台上回复投资者时称，在投资者关系平台上，截至2019年6月30日，公司对中冀投资公司认缴注册资本46亿元，实缴注册资本16.5亿元。

网易清流工作室获悉，2017年11月，中冀投资收购哆可梦股权，在中冀投资新任总裁文远华的主导下完成的，这笔交易的细节在内部颇为神秘。这笔交易当时曾遭遇其他高管反对，但最终在某位股东代表不了解细节的情况下，给拍板通过了。

公开信息显示，文远华在2016年8月，卸任天津银行行长后，2017年11月来到中冀投资担任总经理。这意味着，文远华来到中冀投资后不久，便促成了上述交易。

汪潮涌在过去的5年的时间里，通过令人眼花缭乱的资本运作给信中利制造了一份资产拼图。

多位投行人士告诉网易清流工作室，近几年，投资圈鲜少听到汪潮涌在资本圈的优秀案例。对于汪潮涌频繁活跃在论坛以及在公共舆论中的名声，一位与汪潮涌同在华中 科技 大学毕业的校友评价称，“浪得虚名”。

对于股权投资机构来说，所投项目成功IPO，是斩获财富盛宴的顶级形式，这往往意味着数十倍甚至上百倍的收益回报。信中利作为老牌的股权投资机构，近几年投资的项目在业内诸多人士看来，“没有拿得出手的响亮项目”。

信中利公告称，2019年，旗下所投基金项目，投资的朗进 科技 （300594.SZ）成功上市，家居零售公司居然之家(000785.SZ)借壳上市；2020年3月，信中利投资的 汽车 公司“阿尔特”(300825.SZ)登陆创业板，还有3家公司过会。

上述项目除了朗进 科技 ，信中利为上市前的前十股东，其余皆为跟投，投资比例甚至不到0.1%。居然之家借壳上市前，几乎雨露均沾了国内一二线投资机构。

即便如此，信中利上市退出项目比例，和几乎同时成立的老牌投资机构相比，依然极低。晚成立一年的达晨创投，累计管理基金规模在300亿，2019年，其过会企业达13家。

基金业绩可通过公开数据直观反映出来。信中利分为自有资金投资和募集资金投资，无论是自有资金还是募集资金，收入表现投资收益，而私募股权投资基金管理业务的收益主要来自于基金管理费和超额业绩报酬。

2019年，信中利公布的基金管理业务收入和投资收益和公允价值变动收益都在下滑。其中管理费收入下滑4%；投资收益和公允价值变动收益项下滑73%。2020年上半年，信中利投资收益继续下滑，仅为1119万元，同比下降三分之一，公允价值变动收益为1.1亿元，继续下滑58%。

以信中利旗下的共青城信中利宝信投资合伙企业（有限合伙）（下称“信中利宝信”）为例，2018年5月-2019年3月，通过二级市场增持信中利控股的惠程 科技 的10959万份股票，占比13.46%，成为第一大单一股东。

信中利宝信增持时，惠程 科技 的股价在11元/股左右，1年后股价大幅跌落。2020年二季度开始，信中利宝信主要通过大宗交易，以7-8元/股的价格相继转让给关联方。

据此推算，此单投资收益损失就可高达26-36%。

刘培是清流工作室高级作者，常驻北京。

问题3：“被迫”IPO的阿尔特：国内汽车设计创业板第一股的隐忧

优质回答号称“国内汽车设计创业板第一股”的阿尔特（300825.SZ）于3月18日完成申购。此次发行总数约为7642万股，申购价格为6.14元/股，发行市盈率17.87倍。

“近期都在忙上市和发行的事宜，申购方面进一步情况还在等券商的消息。”3月18日，阿尔特董秘办公室相关人士对试驾报告表示。至于公司的相关规划与业务方向，该人士称，以招股说明书为准。

据了解，作为曾经的新三板挂牌公司，阿尔特此番在创业板IPO，计划募集资金4.03亿元于造型中心升级扩建项目、整车工程开发中心升级扩建项目和前沿技术研发项目。

3月18日，国泰君安首席汽车分析师张欣对试驾报告表示，对于企业而言，上创业板肯定比在新三板要好，毕竟交易方式、门槛、活跃度等方面都不同，“新三板活跃度没有主板大，同时，主板相对流动性更高、估值也会更高。”

不甚轻松的主板上市路

作为第一家获证监会核发IPO批文的汽车设计企业，阿尔特目前已完成IPO申购。如无意外，其IPO路程只剩上市敲钟这“临门一脚”。

资料显示，阿尔特成立于2007年，是国家首批高新技术企业，主要经营范围包括汽车产品策划、造型设计、整车/发动机/变速器/零部件工程设计、新能源汽车开发等，号称覆盖汽车设计的整过程。

招股书显示，阿尔特曾经开展过的业务包括有华晨EV电动展车、众泰Z300、北汽BJ20、北汽C32/H32/C33/H33等车型的开发。并且2015年至今，阿尔特新能源汽车整车设计开发能力大幅提升，期间合作代表企业包括了本田、蔚来汽车、小鹏汽车、车和家等，小鹏G3和理想ONE都是合作案例。

在阿尔特身上，有包括“国内汽车设计创业板第一股”、“中国独立汽车设计第一品牌”等多个标签。然而，阿尔特的IPO之旅并非想象中那么轻松。

据国际金融报此前报道，阿尔特原本计划的上市节点是，先于2016年2月登陆新三板，随即在2016年5月左右申报创业板或战略新兴板，最终在2017年实现主板IPO。

然而，现实中这些计划节点却一再被延宕。

试驾报告梳理公开资料获悉，阿尔特于2016年4月在新三板挂牌上市，直至2017年3月31日才正式开始接受中金公司的上市辅导。同年4月19日，北京证监局下发《辅导备案登记受理函》；2018年9月21日，证监会正式接收阿尔特的《首次公开发行股票并在创业板上市》的上市材料……至今，阿尔特仍在实现A股上市敲钟路上奋战。

值得关注的是，阿尔特主板IPO上市计划一再被打破，或与A股主板需连续盈利的上市条件有关。事实上，阿尔特直至2016年才实现扭亏。公开资料显示，阿尔特2014年亏损3965万元，2015年亏损647万元。

“从行业前景、业务方向等来看，此种独立汽车设计公司潜力较大，不过相关公司也面临人才、消费者口味趋势变化等困境。”3月18日，中国汽车流通协会新能源汽车分会副秘书长曾丕权对试驾报告表示。

73%营收依赖前五大客户

有意思的是，该公司创始人宣奇武此前在公开受访时曾称，上市是“被迫无奈”。

对于“被迫无奈”的理由，他解释道：稳健的发展方式将使公司处处受限，不甘心被那些通过IPO借力的同行超越。

不过，试驾报告查阅其披露的招股书发现，与目前国内独立汽车设计行业前列的三名竞争对手长城华冠、龙创设计及奥杰股份相比，阿尔特营收规模和势头力压群雄。与此同时，这三个竞争对手目前看来并无IPO举动，其中奥杰股份和长城华冠更相继从新三板摘牌。而且，令人匪夷所思的是，在担心被超越的情况下，阿尔特近年来在研发投入方面却有所“缩减”。

值得关注的是，2017-2019年度期间，阿尔特研发费用分别为9030.03万元、7328.09万元及5893.31万元，占营业收入分别为16.70%、9.22%和6.66%。

也就是说，近两年来阿尔特的研发投入占比正持续“缩水”。这对一家号称以技术为核心的企业，并非好迹象。

此外，阿尔特营收情况虽仍保持着平稳上升趋势，对前五大客户的依赖却较为严重。招股书中显示，该公司的客户主要包括广汽集团、一汽集团、北汽集团、东风汽车等国内知名企业及其下属企业。

2017年-2019年，该公司前五大客户占营业收入的比例分别为58.72%、56.17% 和73.56%。

“如果未来公司主要客户发生不可预测的不利变化或者对本公司的服务需求减少，将会对公司的盈利能力产生不利影响。”招股书中说道。

招股书上14条风险提示

在阿尔特的招股说明书上，还一共提示了14个风险。

除提到研发、客户集中情况等与经营关联度较高的风险外，还包括行业、产业政策、市场竞争、人才流失、技术泄密、公司治理、股权分散、应收账款无法回收等隐忧。

“目前这个行业面临的主要挑战主要来自于人才方面，其中职业教育还是不够强。与此同时，独立汽车设计公司可能还会在与车企合作时面临被‘挖角’的情况，造成稀缺人才的流失。”曾丕权说道。

与此同时，顺利上市后，能否持续盈利增长对阿尔特而言是一大考验。数据显示，2017-2019年期间，阿尔特的净利分别为0.46亿、1.23亿、1.3亿，同比增长353.38％、165.67％、6.24%，净利增长同比大幅放缓。

此外，招股书上显示，该公司预计2020 年1-3月归母净利润区间为2279万至2724万元，较上年同期变动幅度为-44.01%至-33.08%。

张欣对试驾报告表示，独立汽车设计公司不容易，“目前汽车行业的总体格局还是以合资为主，在此背景下，车型设计大部分来自国外，而需求端存在的部分‘崇洋’心态，也让不少自主品牌希望能找国际知名设计师回来，而非本土设计。”

本文来源于汽车之家车家号作者，不代表汽车之家的观点立场。

问题4：“被迫”IPO的阿尔特：国内汽车设计创业板第一股的隐忧

优质回答号称“国内汽车设计创业板第一股”的阿尔特（300825.SZ）于3月18日完成申购。此次发行总数约为7642万股，申购价格为6.14元/股，发行市盈率17.87倍。

“近期都在忙上市和发行的事宜，申购方面进一步情况还在等券商的消息。”3月18日，阿尔特董秘办公室相关人士对试驾报告表示。至于公司的相关规划与业务方向，该人士称，以招股说明书为准。

据了解，作为曾经的新三板挂牌公司，阿尔特此番在创业板IPO，计划募集资金4.03亿元于造型中心升级扩建项目、整车工程开发中心升级扩建项目和前沿技术研发项目。

3月18日，国泰君安首席汽车分析师张欣对试驾报告表示，对于企业而言，上创业板肯定比在新三板要好，毕竟交易方式、门槛、活跃度等方面都不同，“新三板活跃度没有主板大，同时，主板相对流动性更高、估值也会更高。”

不甚轻松的主板上市路

作为第一家获证监会核发IPO批文的汽车设计企业，阿尔特目前已完成IPO申购。如无意外，其IPO路程只剩上市敲钟这“临门一脚”。

资料显示，阿尔特成立于2007年，是国家首批高新技术企业，主要经营范围包括汽车产品策划、造型设计、整车/发动机/变速器/零部件工程设计、新能源汽车开发等，号称覆盖汽车设计的整过程。

招股书显示，阿尔特曾经开展过的业务包括有华晨EV电动展车、众泰Z300、北汽BJ20、北汽C32/H32/C33/H33等车型的开发。并且2015年至今，阿尔特新能源汽车整车设计开发能力大幅提升，期间合作代表企业包括了本田、蔚来汽车、小鹏汽车、车和家等，小鹏G3和理想ONE都是合作案例。

在阿尔特身上，有包括“国内汽车设计创业板第一股”、“中国独立汽车设计第一品牌”等多个标签。然而，阿尔特的IPO之旅并非想象中那么轻松。

据国际金融报此前报道，阿尔特原本计划的上市节点是，先于2016年2月登陆新三板，随即在2016年5月左右申报创业板或战略新兴板，最终在2017年实现主板IPO。

然而，现实中这些计划节点却一再被延宕。

试驾报告梳理公开资料获悉，阿尔特于2016年4月在新三板挂牌上市，直至2017年3月31日才正式开始接受中金公司的上市辅导。同年4月19日，北京证监局下发《辅导备案登记受理函》；2018年9月21日，证监会正式接收阿尔特的《首次公开发行股票并在创业板上市》的上市材料……至今，阿尔特仍在实现A股上市敲钟路上奋战。

值得关注的是，阿尔特主板IPO上市计划一再被打破，或与A股主板需连续盈利的上市条件有关。事实上，阿尔特直至2016年才实现扭亏。公开资料显示，阿尔特2014年亏损3965万元，2015年亏损647万元。

“从行业前景、业务方向等来看，此种独立汽车设计公司潜力较大，不过相关公司也面临人才、消费者口味趋势变化等困境。”3月18日，中国汽车流通协会新能源汽车分会副秘书长曾丕权对试驾报告表示。

73%营收依赖前五大客户

有意思的是，该公司创始人宣奇武此前在公开受访时曾称，上市是“被迫无奈”。

对于“被迫无奈”的理由，他解释道：稳健的发展方式将使公司处处受限，不甘心被那些通过IPO借力的同行超越。

不过，试驾报告查阅其披露的招股书发现，与目前国内独立汽车设计行业前列的三名竞争对手长城华冠、龙创设计及奥杰股份相比，阿尔特营收规模和势头力压群雄。与此同时，这三个竞争对手目前看来并无IPO举动，其中奥杰股份和长城华冠更相继从新三板摘牌。而且，令人匪夷所思的是，在担心被超越的情况下，阿尔特近年来在研发投入方面却有所“缩减”。

值得关注的是，2017-2019年度期间，阿尔特研发费用分别为9030.03万元、7328.09万元及5893.31万元，占营业收入分别为16.70%、9.22%和6.66%。

也就是说，近两年来阿尔特的研发投入占比正持续“缩水”。这对一家号称以技术为核心的企业，并非好迹象。

此外，阿尔特营收情况虽仍保持着平稳上升趋势，对前五大客户的依赖却较为严重。招股书中显示，该公司的客户主要包括广汽集团、一汽集团、北汽集团、东风汽车等国内知名企业及其下属企业。

2017年-2019年，该公司前五大客户占营业收入的比例分别为58.72%、56.17% 和73.56%。

“如果未来公司主要客户发生不可预测的不利变化或者对本公司的服务需求减少，将会对公司的盈利能力产生不利影响。”招股书中说道。

招股书上14条风险提示

在阿尔特的招股说明书上，还一共提示了14个风险。

除提到研发、客户集中情况等与经营关联度较高的风险外，还包括行业、产业政策、市场竞争、人才流失、技术泄密、公司治理、股权分散、应收账款无法回收等隐忧。

“目前这个行业面临的主要挑战主要来自于人才方面，其中职业教育还是不够强。与此同时，独立汽车设计公司可能还会在与车企合作时面临被‘挖角’的情况，造成稀缺人才的流失。”曾丕权说道。

与此同时，顺利上市后，能否持续盈利增长对阿尔特而言是一大考验。数据显示，2017-2019年期间，阿尔特的净利分别为0.46亿、1.23亿、1.3亿，同比增长353.38％、165.67％、6.24%，净利增长同比大幅放缓。

此外，招股书上显示，该公司预计2020 年1-3月归母净利润区间为2279万至2724万元，较上年同期变动幅度为-44.01%至-33.08%。

张欣对试驾报告表示，独立汽车设计公司不容易，“目前汽车行业的总体格局还是以合资为主，在此背景下，车型设计大部分来自国外，而需求端存在的部分‘崇洋’心态，也让不少自主品牌希望能找国际知名设计师回来，而非本土设计。”

本文来源于汽车之家车家号作者，不代表汽车之家的观点立场。

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